尘埃落定。
2月26日，汉能薄膜发电(00566.HK )通过港交所披露易发布公告称，汉能薄膜发电私有化方案获得香港证监会批准发布，按公告显示的提议方案，汉能薄膜发电股东将以换股方式获得新公司股份，并寻求在A股上市。
至此，已经停牌三年多的汉能薄膜，终于赶在7月31日停牌大限之前，给了市场，尤其是中小股东一份任何角度来看都“最优化”的私有化方案。
这份股票置换的方案出炉后，立即在股东群里激起了热烈反响。特别是在2月27日下午，证监会新任主席易会满表示要稳步推进科创板落地的背景下，汉能作为薄膜发电全球级领军企业，投资者有足够的空间值得畅想。
翻开三年多的汉能薄膜同香港证监会的交锋史细细来看，这份私有化方案的出台，背景极其复杂，能让现有方案出炉，已实属不易。
港证监的“双刃剑”
自从汉能薄膜在2015年遭遇“5.20”恶意做空后，港股投资者陆国华就成了受害者之一。
5月20日，香港上市公司汉能薄膜的股票市值突然暴跌。疯狂的空头们，在半小时内，把汉能股价从7港元打到3.91港元，跌幅高达47%，创造了当时港股的最大单日跌幅。
“对于港股空头肆虐的情况，我是有很多不满的。”陆国华表示，在他看来，港股生态非常不适合中小投资者。“港股市场空头玩法成熟，深知散户的情绪波动大于理性判断，利用信息不对称、恐慌情绪营造等多种手段，对散户进行打击。”
对做空机构来说，中小投资者是最好的对手盘，因为散户投资对于产业理解、公司运营理解参差不齐，容易被做空机构引导。在港股这种波动幅度极大的市场，用市场情绪做空的阴影始终笼罩在港股上空。
当然，汉能最终选择的私有化方案，一部分是出于对港股空头生态的无奈，另一部分也是迫于对港证监的无奈。
在遭遇“5.20”做空后，2015年7月15日，香港证监会指令联交所暂停“汉能薄膜发电”的股票交易。随后，汉能因为复牌事宜，和港证监进行了紧密的沟通。
沟通的诚意，也收到了港证监的回馈。2017年1月，港证监表示，如果汉能满足两个条件即可复牌，分别为“完成证券及期货条例第214条至民事程序及证监会法院命令;发布一份文件，对公司活动、业务、资产、负债、财务绩效及前景等资料作出详细披露。”
2018年4月，汉能已完成香港证监会对股票复牌提出的全部必要条件。同时，超过48亿的汉能联属公司对汉能薄膜的所有受担保债务，已于2018年3月底前全部还清，较原定时间提早了一年半。
然而，随着一纸新规的落地，彻底打乱了汉能三年来所做的一切努力。
2018年8月1日，香港《上市规则》有关除牌框架的修订正式生效，基于新规，从2018年8月1日起，若连续18个月仍一直停牌，则会被港交所除牌。而满足了条件的汉能薄膜，到发布私有化方案之前，仍然迟迟未等到港证监的回馈。
等还是不等?面对7月31日的最终大限，汉能所要考虑的，显然是港证监的极大不确定性。因为港证监还曾表示：“即便满足这两个条件，也仅供证监会董事局参考，并不保证汉能最终能够复牌。”
如果汉能在港交所摘牌，不但会让中小投资者所持股票的流动性近乎完全冻结，而且因为汉能在薄膜发电的地位，退市还将让“中国可以领先一把”的薄膜发电技术遭到严重打击。
与其被动等待，不如主动出击。此次私有化方案细则的出炉，可以看出汉能终于下定决心为这件事划上一个句号。股权置换的方式，无论是从对投资者保护和企业自身发展来看，都是一个最优化的选择。
为何私有化退市频发?
万达商业、淡水河谷、百丽国际……据不完全统计，2014年以来，至少有18家公司通过私有化的方式，主动撤销了港股上市地位。而美股亦不平静，一点资讯近日宣布重大资本运作，为公司回归国内A股或科创板上市创造充分条件。
虽然上述企业私有化退市目的各有不同，但背后，伴随的是近年来市场对于港股监管的争议不断，让曾经备受青睐、风光无限的香港资本市场，正在面临着巨大压力。
港证监的固执与保守，从痛失阿里巴巴的案例中，便可见一斑。
阿里巴巴当年在香港申请上市被拒最主要的原因就是股权分配模式的问题，港证监会制度只允许“同股同权”的股权分配模式。若按照当时香港上市的制度，阿里在香港上市后马云等创始团队就会丢失公司的实际控制权。无奈之下，阿里巴巴只能远赴美国上市。
阿里巴巴事件对港证监造成极大的触动，到去年的12月份，港证监进行了一次大变革，正式开放对“同股同权”的上市限制。
但这毕竟只是修补，从汉能在同港证监沟通的过程可以看出，有着成熟运行机制的香港证监会，是很难为个案来做出改变的。对于汉能停牌事件，港证监不会为单个公司考虑退市规则和复牌进度之间的冲突，更不会照顾到个别上市企业的进退两难，在这种情形下，汉能选择私有化方案之举也在情理之中，也给了公众一个相对清晰的答案。
从另外一个角度看，这对于汉能来说，也不失为一个值得抓住的好机会。汉能之前就有回归A股的想法，一方面是国家层面对民营企业扶持和鼓励不断加大，另外一方面，汉能看好A股市场的生态和前景，尤其是科创板开放、包容、灵活的机制。这一对未来可能的“组合”值得期待。显然，汉能最大程度保证中小投资者利益的考虑，在这一背景下也足以得到有力的支撑。
同时，因为资金流动性因素，AH股价差的问题始终存在，H股价格就是始终上不去。在私有化退市之列的不少企业，在港股就是不受待见，股价低迷甚至低于净资产值，成交量长期偏低。一部分企业明明具备着优良的发展前景，但却在港股市场无法被投资者理解。
这造成一个有意思的现象，港股私有化退市企业无论以何种理由，方案公布后相关个股普遍出现大幅上涨的走势。比如1月份退市的先进半导体，在宣布获上海积塔溢价66.67%私有化后，复牌大涨52%、中外运航运私有化方案公布后的首个交易日大涨42.54%。
对比A股的战略规划，在科创板稳步推进的节奏下，中国证监会促进资本市场稳定健康发展的思路不变。
作为科技创新型企业，汉能是一家被业内认为专利数将在几年后超过苹果和微软的公司。数据显示，2018年汉能在全球范围新增申请专利每天超过30件，累计专利数已超过10100件，是纳入科创板的理想标的。
综合来看，汉能此次选择通过股权置换的方式从港股私有化回归A股，不但让持有汉能的中小投资者的利益得以最大化，同时借助国内资本市场，让薄膜发电这个资本密集型和技术密集型产业，能够以汉能为依托保持在全球的领先地位，可谓“一箭双雕”。
在此前的情境下，汉能选择的私有化方案，也是深思熟虑后可令各方皆大欢喜的“最优化”选择。
(文中采访港股投资者陆国华为化名)
余飞
